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摘要：风险长什么样？《投资最重要的事》 巴菲特在2011年大力推荐了霍华德·马克斯的书《投资最重要的事》，并且说自己读了两遍。 书中花了三章讲风险，霍华德·马克斯对风险的见解非常系统、透彻。我摘录了部分重要段落，在原文后面写了一些评注，跟大家分享。 如果更高风险的投资确实能够确定地产生更高的收益，那么它就不是真的高风险了。
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风险长什么样？《投资最重要的事》
巴菲特在2011年大力推荐了霍华德·马克斯的书《投资最重要的事》，并且说自己读了两遍。
书中花了三章讲风险，霍华德·马克斯对风险的见解非常系统、透彻。我摘录了部分重要段落，在原文后面写了一些评注，跟大家分享。
如果更高风险的投资确实能够确定地产生更高的收益，那么它就不是真的高风险了。
图1
正确的表述是：为了吸引资本，风险更高的投资必须提供更好的收益前景、更高的承诺收益或预期收益，但绝不表示这些更高的预期收益必须实现。
图2
注：霍华德·马克斯画的图2简直令人拍案叫绝。经常有人这样抱怨「投了一年多基金，收益还是负的，不如存银行」。他们听说沪深300长期年化收益是10%，会下意识地将这个10%类比为银行定期存款利率。因为他们大脑里面基金的风险-收益模型是图1。多看几眼图2，风险长得更像这个样子。
乔尔·格林布拉特：在现实中，收益概率并不是呈正态分布的。
注：我整理了2020、2021年偏股型基金收益的分布情况。确实跟图2的钟形有较大的差异。右侧有一条长尾。极端高收益情况时有发生，但是概率极低。
更高的投资风险导致更加不确定的结果。也就是说，收益的概率分布更广。当定价公平时，风险较高的投资意味着：
• 更高的预期收益。
• 获得较低收益的可能。
• 在某些情况下，可能会损失。
学者们（自觉或不自觉地）出于方便起见，才选择了以波动性指代风险。他们需要一个可计算的、客观的、能够查明来龙去脉的数字。波动性符合他们的要求，而大多数风险类型不符合。这一切的问题在于，我并不认为波动性就是大多数投资者所关心的风险。风险有许多种……而波动性可能是与之最无关的一个。
保罗·约翰逊：我可以肯定地说，造成资本永久性亏损的风险是唯一需要担心的风险。
注：如果你投资期限比较短，波动确实是风险。假设某人年初梭哈了，但是现在买房缺钱，只能被迫把亏损的基金卖掉。这时候波动就成了真实的永久损失。像我这种钱放着5年以上不会动的人，今年的波动就跟我没关系。投资期限长，波动就不是风险。
正态分布假设的是尾部事件极少发生，而金融事件的分布（由具有情感驱动极端行为倾向的人所决定）或许应被理解为具有“胖”尾。
注：百年一遇的黑天鹅事件，过十年就有机会碰上一次。
既然当前的投资已经如此依赖高等数学，我们就不得不警惕人们错误地将简单假设应用到复杂世界中的情况。量化往往使某些不该被轻信的言论获得过高的权威，即有可能会造成麻烦。
注：让我想到了次贷危机。二战后到次贷危机之前，没有哪个时期全美房地产价格指数的跌幅超过20%的。各种量化模型的计算都表明：银行的抵押品非常安全。银行不必在意借款人的信用。建立在有缺陷的模型之上的风险评估，会导致对风险应对的不充分。要警惕对模型的过分依赖。
风险意味着即将发生的结果的不确定，以及不利结果发生时损失概率的不确定。
识别风险往往从投资者意识到掉以轻心、盲目乐观并因此对某项资产出价过高时开始。换句话说，高风险主要伴随着高价格而出现。
产生风险的首要因素是认为风险很低甚至已经被完全消除的意识。……普遍相信没有风险则是最大的风险。
注：资产价格越高，越能够吸引投资者，使其忽略风险的存在。投资者的狂热情绪可以用来帮助识别风险，也比较容易观测。
理论家认为收益和风险是两码事，尽管二者有相关性；价值投资者认为高风险和低预期收益不过是同一枚硬币的两面，二者都主要源自高价格。
优秀的投资者获得的收益可能并不比别人高，但他们在实现同等收益的前提下承担了较低风险（或以相当低的风险实现了稍低于其他人的收益）。
图3：承担相同风险，获取更高收益
图4：获取相同收益，承担更低风险
注：在牛市中，资产价格普遍上涨，尽管多数投资者表面上仍然能取得高收益，但背后隐含的风险逐步推高。在这种市场下，能够以更低的风险实现还不错的收益的投资者，到了熊市环境，也更加能够控制亏损。
在市场平稳或上涨时，我们无从得知投资组合的风险有多大。这就是沃伦·巴菲特所观察到的，除非潮水退去，否则我们无从分辨游泳者中谁穿着衣服，谁又在裸泳。
我们必须记住，有利环境只是当天（或当年）可能实现的环境之一。
注：未来是由多种可能性组成的平行宇宙。今年股市上涨，并不表示今年没有下跌的可能性。
风险控制是规避损失的最佳方法。反之，风险规避则很有可能会连同收益一起规避。
归根结底，投资者的工作是以盈利为目的，并聪明地承担风险。
注：每次大家说寒冬、现金为王的时候，往往就是聪明地承担风险的时候。
贯穿长期投资成功之路的，是风险控制而不是冒进。在整个投资生涯中，大多数投资者取得的结果将更多地取决于致败投资的数量及程度，而不是制胜投资的伟大。良好的风险控制是优秀投资者的标志。
FAQ
1. 关于「风险长什么样？《投资最重要的事》」，核心要点是什么？
巴菲特在2011年大力推荐了霍华德·马克斯的书《投资最重要的事》，并且说自己读了两遍。
本文不构成投资建议。
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